（报告出品方/作者：太平洋证券，张文臣、刘晶敏、周涛、方杰）
第一篇：新能源汽车：全球加速，锂电出海
一、年回顾：国内回暖，欧洲高增长
（一）国内补贴延期，退坡幅度明确
我国政府对新能源汽车的发展给予极大支持，包括牌照和补贴等，而补贴也是新能源汽车爆发式增长的最直接推手。随着行业的成熟，国家补贴按计划推出，年国补减半，地补退出，退坡力度较大，行业也出现了首次负增长。年4月23日，财政部、工信部、科技部、发改委等四部委联合发布《关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，明确年补贴标准在年基础上退坡10%，且明确年和年分别在上一年的基础上退坡10%。与年相比，年补贴退坡幅度较小，BEV退坡10%,PHEV退坡15%，新能源客车补贴不退坡，-4-23至7-22为过渡期。全年来看，一季度沿用上一年的补贴标准，二季度为过渡期，而下半年采用新的标准。由于年补贴退坡幅度较大，过渡期前、过渡期和过渡期后补贴力度呈现逐步下降。年补贴退坡幅度较小，对于过渡期内符合技术指标要求的车型，直接开始执行年补贴标准。
动力电池能量密度指标考核取消，回归市场。为了促进新能源车产业向高质量方向发展，新能源车政策整体表现为“扶优扶强”，即对长续航里程和搭载高能量密度动力电池的车型提供更高补贴。从到年，BEV动力电池系统能量密度门槛由90Wh/kg提高到Wh/kg，并对高能量密度给予更高补贴。随着新能源车补贴退坡，行业的发展逐步转为市场推动，并且过于追求电池系统高能量密度，也给行业带来一定安全隐患。年国补政策取消对动力电池能量密度考核，在满足能耗等指标前提下，搭载不同能量密度的动力电池均可以拿到1倍补贴。
（二）全球前三季度数据靓丽
三季度国内销量同比转正，四季度迎旺季。受疫情影响，国内新能源车销量在2月份触底，除7月份环比有所下滑外，其他月份环比均实现增长。从同比数据来看，7、8、9月新能源销量分别同比增长19.3%、25.8%和67.7%。Q3国内新能源车销量34.5万辆，同比增长41%。前9个月累计销量73.3万辆，同比下降17.7%。此外，由于年补贴逐步退坡，在二季度抢装现象比较明显，并对19年三季度形成一定透支。今年过渡期内基本开始执行年补贴标准，二季度并没有出现明显的抢装，三季度实现环比增长34%。从历史销量数据来看，～年，四季度销量占全年销量比例超过40%。年由于补贴大幅退坡以及二季度抢装，导致四季度抢装效应不明显，四季度销量占全年比例仅有28%。今年除了补贴退坡之外，叠加疫情影响，上半年需求在下半年释放，四季度有望迎来强势抢装。预计四季度新能源车销量有望环比增长～30%，年总销量同比19年基本持平。
欧洲碳排放新规生效，新能源汽车高增长。为了应对全球气候变暖，欧盟制定了严格碳排放减排目标。早在年，欧盟就推出首个乘用车二氧化碳减排法案EC/，目标年和年乘用车平均碳排放目标值分别为g/km和95g/km。年欧盟推出新的法案：EU/，目标年、年乘用车平均碳排放相对年分别下降15%和37.5%。这些法案的提出极大地推动了欧洲新能源汽车的发展。根据ACEA公布的数据，H1欧洲市场（欧盟+EFTA+UK）实现新能源车销量39.9万辆，同比增长62%。欧洲市场汽车销量较大的核心五个国家德国、法国、英国、意大利和西班牙新能源车销量增速更高。从6月开始，核心五国新能源车总销量同比增速均超过%。Q3核心五国新能源车销量23.9万辆，同比增长%，1-9月核心五国累计销量47.5万辆，同增%。
（三）新能源汽车行业盈利明显改善
第三季度整体营收同比转正，盈利大幅上升。我们选取产业链中28家主营业务和新能源车关度较高的公司进行分析，包括上游钴、锂，中游电池及材料、电机电控，以及下游整车和充电设施等。这28家公司整体盈利情况和新能源车销量挂钩十分明显，一季度下滑、二季度回暖、三季度同比实现增长。Q1行业实现营收.9亿元，同比下降29%，行业出现整体亏损，扣非后净利润为亏损10亿元，亏损主要来源于下游车企和上游资源企业。Q2行业营收同比小幅下滑，行业盈利迅速回升，扣非后盈利20.1亿元，同比仅下滑23%。随着三季度国内新能源车销量同比增长41%，行业整体盈利能力超预期，扣非后归母净利润32.1亿元，同比增长68%。
电池及材料板块占据盈利主体。随着新能源车销量环比改善和三季度同比高速增长，新能源车各细分板块的营收在三季度均实现同比转正，其中充电桩板块在二季度同比已经实现转正。28家公司中，三季度扣非后归母净利润为正的企业共有22家，占比近80%。电池及材料板块13家公司共实现盈利23.5亿元，同比增长9%，占据产业链总盈利的73%。整车板块实现盈利4.27亿元，同比增长%。上游资源类企业盈利2.64亿元，同比增长15%。电机电控板块实现扭亏。
二、年，国内外共鸣，锂电全产业链出海
（一）国内补贴弱化，消费崛起
年国内新能源车市场，补贴效应将进一步弱化。根据年4月四部委发布的《关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，将新能源汽车推广应用财政补贴政策实施期限延长至年底。原则上～年补贴标准分别在上一年基础上退坡10%、20%、30%。我国早期对BEV乘用车国补金额最高为6万元，部分城市地补配套比例为1:1。在不考虑其他指标加权影响下，单车最高补贴金额达到12万元。
优质车型推出促进消费端崛起。年新能源乘用车市场，在结构上变化非常明显。我们认为有三大类车型热销验证了消费端正在崛起。第一类是完全不依靠补贴的五菱宏光MiniEV。五菱宏光MiniEV于年7月24日上市，售价区间2.88～3.88万元，单车续航～km。MiniEV从7月份上市到9月，产销比例均接近%，月销量迅速上升到2万辆。第二类是高端车型TeslaModel3，月销过万辆，并且在国内销售区域较广，包括上海、北京、广东、浙江、江苏等，年，国产ModelY即将上市，势必引起新的消费热情。第三类是自主品牌中比亚迪汉、以及造车新势力崛起。比亚迪汉于7月份上市，采用刀片电池技术，目前受制于刀片电池产能不足，还处于爬坡中。造车新势力蔚来等产销量快速上升，随着造车新势力销售网络的完善，消费者认可程度将快速提高，蔚来、理想和小鹏等月产销量均处于环比逐步提升中。
群雄逐鹿，国内爆发。明年国内新能源车市场至少会有四方面的明显增量。第一、今年下半年投产的车型在明年全年均有望贡献增量，包括五菱宏光MiniEV、比亚迪汉等，预计年贡献增量超过10万辆。第二、造车新势力方面，随着新建网点增加，覆盖城市数量增加，并且H1基数较低，预计年贡献增量超过10万辆。第三、特斯拉上海工厂产能已经爬坡到25万辆，月产量可以达到2万辆。国产Model3从4月开始上量交付，目前月销量～1.1万辆。随着Model3标准版价格下降到25万，Model3产销量还有提升空间，并且ModelY将于年开始交付，国产后价格将大幅降低，我们预计年特斯拉有望贡献增量超过10万辆。第四、合资车企发力，包括大众ID.4,宝马iX3等。大众MEB平台纯电动SUV车型ID.4在国内将由上汽大众上海安亭工厂和一汽大众佛山工厂同时生产，对应版本分别为ID.4X和ID.4Corzz，单车续航均为km。目前MEB平台首款车型ID.3在欧洲市场已经达到了月销9千辆。ID.4预计将于年一季度在国内上市，凭借德国大众的口碑与技术实力、上汽大众和一汽大众的经销商网络，预计ID.4明年有望贡献增量5～10万辆。
年，特斯拉、比亚迪、造车新势力、五菱宏光、大众合资等均值得期待。传统主机厂面对电动化趋势也在积极转型，长城汽车纯电动品牌欧拉今年三季度销量1.4万辆，同增%。并且优质车型供给增加将会进一步推动消费市场崛起。我们预计年国内新能源车市场增速有望超过30%。
（二）欧洲碳排放新政加速新能源汽车推广
欧盟法案EU/于年1月1日已经开始执行。根据该法案规定，年乘用车平均碳排放计算规则相对年主要有4点变化。第一，年乘用车碳排放测试标准由NEDC切换为WLTP，年碳排放目标值相当于是年的NEDC值95g/km。第二，碳排放低于50g/km的乘用车数量权重由2变为1.67。第三、WLTP测试标准带来PHEV车型碳排放值上升，符合碳排放低于50g/km的PHEV车型数量减少。第四，年要求%新销售乘用车纳入碳排放考核，而非95%。
年欧洲新能源车销量渗透率有望达到13%，同比增速高达90%。我们根据欧盟法案对欧洲市场（包括英国）新能源车渗透率进行大概测算。尽管对于不同车型，WLTP测试结果相对NEDC提高幅度不同，但是整体而言WLTP测试提高幅度～20%。并且目前对全行业的NEDC平均值统计比较完善。我们以NEDC值作为基数进行测试。假设碳排放低于50g/km的PHEV平均碳排放值为40g/km，HEV平均碳排放值为95g/km，燃油车为g/km。并且假设BEV和PHEV销量大概为1:1。测算结果表明，为了达到欧盟法律规定要求，年、年、年欧盟新能源车渗透率应该分别为13%、30%和50%。欧洲年新能源车销量将达到万辆，同比增长接近翻倍。
此外，根据欧洲交通与运输机构在年10月发布的最新研究报告，为了达到欧盟法律要求，欧盟EU27在年新能源车渗透率将达到13.8%，EU27+英国渗透率为14%。从市场格局来看，年欧洲市场大众销量预计超过50万辆，位居行业第一；PSA、雷诺和宝马销量大概均为18万辆，FCA-特斯拉联盟和戴姆勒销量预计位居行业第五和第六。特斯拉德国柏林工厂预计将于年7月投产，一期产能15万辆，主要用来生产ModelY。随着欧洲主流车企加速布局电动化，以及欧洲严格碳排放考核政策，年欧洲新能源车市场有望继续保持翻倍式增长。
（三）动力电池和锂电材料加速供应全球
国内动力电池技术不断升级。在我国政府扶持下，国内新能源车销量高增，中游动力电池行业装机量迅速扩大。年国内动力电池装机量达到15.6GWh，上升到一个新的台阶。年国内装机量达到62GWh。在如此大规模装机量，并且还在快速增长的背景下，我国动力电池技术能够实现大规模装机应用，不断进行技术迭代和技术革新。年1～9月全球动力电池出货量十强中，国内企业占据半壁江山，包括宁德时代、比亚迪、中航锂电和国轩高科，以及远景集团收购的AESC。
海外动力电池订单从定点逐步开始落地。在国内市场的培育下，国内优质动力电池企业立足国内，并积极开拓海外市场。年宁德时代取得大众MEB平台定点，亿纬锂能和孚能科技在年取得戴姆勒定点，欣旺达在年取得雷诺日产定点，年，国轩高科引进大众。从合作进度来看，预计在年国内动力电池企业有望大规模出口海外市场。
锂电材料也在加速开拓全球市场。随着国内电池材料企业在海外市场供给增加，部分企业已经开始选择直接在海外建厂。动力电池企业中，宁德时代德国工厂已经于年10月动工，预计年开始投产，年可实现14GWh产能。电池材料企业中，电解液企业新宙邦、天赐材料均选择在欧洲建厂。正极材料容百锂电将在韩国扩产高镍三元。科达利将在德国、瑞典和匈牙利扩产锂电池结构件。在年及以前，中国的锂电池及材料企业主要是国内生产，供应全球，年后，将呈现国内外同步生产，供应全球的景象。
海外市场给国内企业带来的增量越来越明显。从动力电池及材料类公司披露的财务数据看，H1包括宁德时代、当升科技、新宙邦、恩捷股份等在海外市场均取到较好营收水平。当升科技H1海外市场营收5亿元，占公司总营收比例46%。近几年宁德时代海外营收规模迅速增长。H1宁德时代海外营收22.4亿元，同比增长%。
（四）正极材料：铁锂与高镍同行
动力电池两大技术路线：三元与磷酸铁锂。与三元电池比较，磷酸铁锂电池能量密度偏低，但是在成本方面占优，并且循环寿命更长以及安全性相对更高。从年开始，国补标准和电池能量密度直接挂钩。铁锂电池装机量从到年基本持平，三元电池装机量从6.3GWh快速提升到40.8GWh，年均复合增长率高达87%，三元电池实现完美逆袭。
年铁锂技术路线表现非常亮眼。随着国补政策取消动力电池能量密度考核，动力电池技术路线选择回归市场。凭借低成本优势，五菱宏光MiniEV搭载磷酸铁锂电池，售价降低至2.88万元～3.88万元。在不依靠补贴政策情况下五菱宏光MiniEV实现月销2万辆。在续航里程方面，比亚迪汉长续航版工况续航里程达到km，铁锂不再局限于短续航里程车型。此外，特斯拉Model3标准版由三元切换成铁锂，铁锂技术路线不再低端。年铁锂技术路线在低端市场，长续航市场和高端市场均取得突破性成绩，基本上已经实现了BEV乘用车各个应用场景的全面覆盖。
铁锂正极材料出货量持续攀升。随着铁锂技术路线复活，铁锂正极材料产量迅速上升。从5月份开始，行业铁锂正极产量同比转正，并持续实现环比增长。目前磷酸铁锂正极材料行业不断洗牌，部分企业已经停止生产。H1铁锂正极产量中，德方纳米市占率22%，位居首位。除了国轩高科和比亚迪，铁锂正极材料产量靠前的企业还有贝特瑞、湖南裕能、湖北万润等。
铁锂路线不唯一，高镍三元继续崛起。我们认为动力电池市场，三元与铁锂技术路线将长期并存，并非“二选一”的关系。铁锂技术路线在中低端市场成本优势比较明显，有望继续发力。但是在高端市场，采用铁锂技术路线会面临较高的技术难度，高镍三元将有更大的性价比优势。并且两大技术路线的选择也取决于车企的技术实力。即将于年初上市的大众ID.4，采用宁德时代配套方形电池。单车电量57kWh，电池模组能量密度达到Wh/kg。此外，宁德时代与宝马合作中，年开始持续配套电池，包括宝马今年推出的iX3车型。特斯拉的高端车型依然是高镍路线。造车新势力仍然以高镍三元为主。年，高镍三元正极材料的占比将大幅提升。
正极材料市场，虽然总体格局比较分散，但是各个细分领域的行业龙头已经逐步清晰。铁锂正极方面，德方纳米配套宁德时代，并且受益于储能市场崛起。三元正极方面，容百科技在高镍出货量方面位居行业龙头，当升科技在海外市场已经大规模出货。我们认为德方、容百和当升这几家正极材料企业，各有特色，也各有各的成长机遇。
（五）隔膜：行业整合基本完成，价稳量升
隔膜行业工艺技术壁垒高。隔膜行业两大技术路线：湿法和干法。由于湿法隔膜可以做的更薄，并且制孔可以做的更均匀，目前湿法隔膜相对干法隔膜已经取得压倒性优势。干法隔膜在成本上占优势，未来储能市场放量，干法隔膜也可能会实现逆袭。隔膜行业核心技术在制膜和涂覆，尤其是制膜环节，对工艺要求非常高。并且基膜单线设备投资高，工艺直接影响良品率，从而影响成本和产品性能。
隔膜行业在价格战中逐步洗牌。湿法隔膜Q1平均价格为5元/平米，到年底，平均售价仅有1.4元/平米。5年时间隔膜价格下降了72%。虽然19年新能源车补贴价格大幅下降，但是到19年下半年，湿法隔膜价格已经逐步开始稳定。
恩捷、中材对湿法隔膜行业进行整合。恩捷股份除了直接扩产隔膜产线，也在积极收购隔膜行业优质资产。恩捷股份在年11月完成收购江西通瑞，年3月完成收购苏州捷力，并且目前正在规划收购纽米科技（3C消费类隔膜）。此外，中材科技于年8月完成对湖南中锂增资，实现控股60%。H1国内湿法隔膜市场，恩捷股份市场份额过半，稳居行业龙头。中材科技完成收购湖南中锂后，产量位居行业第二。此外，星源材质在湿法隔膜方向进展较快，出货量位居第四。已经上市的三家公司（恩捷、中材和星源）湿法隔膜产量占据行业的～80%。目前湿法隔膜价格已经比较稳定，降价幅度较小。随着海外出口增加，涂覆占比上升，国内隔膜企业在价稳量升的背景下，盈利指标均有望快速上升。
（六）电解液：景气上行，添加剂市场扩大
电解液核心技术在配方。电解液是由溶质、溶剂和添加剂组成。溶质主要是用六氟磷酸锂，新型锂盐双氟磺酰亚胺锂（也可作为添加剂）在逐步应用中。溶剂主要包括DMC（碳酸二甲酯）、EC等。添加剂种类非常多，包括碳酸酯类、硫酸酯类、锂盐类等。电解液中六氟是核心原材料，添加剂起到改善电解液性能，包括高低温性能、循环、导电、成SEI膜、控H20和HF、界面等。电解液生产工艺相对简单，但是不同配方导致产品性能差异较大。电解液企业在长期竞争中，产品环节主要注重两点。第一、核心溶质六氟磷酸锂和添加剂能够有稳定供应（自产或者外购），第二、配方迭代。
电解液龙头公司注重研发，高端产品有明显溢价。天赐材料和新宙邦每年的研发投入过亿元。并且电解液领域，先发优势非常明显。电解液龙头企业能够根据现有配方不断迭代更新，提高电解液的综合性能或者强化某方面性能。具备更高技术壁垒产品，在价格上也有明显溢价。消费类市场，高电压电解液相对普通电解液价差至少是1～2万元/吨。
六氟磷酸锂价格上涨带动电解液价格回升。电解液成本结构中，六氟磷酸锂占比最大。由于六氟磷酸锂价格大幅下降，六氟磷酸锂在电解液成本中占比也大幅下降，目前占比～25%。六氟磷酸锂最高价格超过40万元/吨，最低7万元/吨，降幅超过80%。从9月份开始，六氟磷酸锂价格逐步回暖，已经逐步上升到10万元/吨左右，相对低点价格涨幅30%以上。随着六氟磷酸锂价格上涨，电解液价格也出现上涨。用于铁锂市场的电解液价格也从底部3万元/吨上涨到4万元/吨。天赐的六氟磷酸锂主要是自产自用，新宙邦依靠外购，并计划收购九九久。六氟其他供应商有多氟多、天际股份等。另外，天赐和新宙邦等龙头公司也加大了新型锂盐的研发和产业化，这都将增强公司的实力，增厚公司的业绩。
行业洗牌不断，市场集中度不断上升。锂电四大材料中，湿法隔膜市场份额最集中，前五市场份额达到95%。电解液市场，随着头部企业优势扩大以及开启价格战，行业集中度逐步提升。年电解液市场行业前五市场份额～60%，到今年上半年市场份额已经逐步提升到～75%。天赐、新宙邦和华荣电解液产量稳居行业前三。
（七）负极：格局生变，精益求精
负极材料产量上升，人造占优。随着动力电池出货量上升，负极材料需求量也在迅速上升。负极两大技术路线：天然石墨和人造石墨。尽管天然石墨成本低，并且能量密度高，但是在一致性、倍率性能、循环寿命等指标上相对较弱。国内动力电池企业基于性能考虑，优选人造石墨。日韩电池企业一般是人造和天然混合使用。目前国内石墨产量中，人造占比已经低于20%。
负极材料市场格局比较稳定，龙头企业多元化经营。贝特瑞、璞泰来（紫宸）和杉杉负极出货量位居前三。最近上市的翔丰华，出货量位居行业第六。前五家市场份额～75%。行业集中度和电解液相差不大，不过负极前三家市场份额比较接近。与其他锂电材料相比，负极在技术上提升空间已经不大。负极更多是技术上的微创新以及通过更低成本实现更好性能。目前负极龙头企业基本都是锂电材料综合供应商。贝特瑞在稳固负极业务时，积极扩产铁锂和三元正极。璞泰来和杉杉均有其他锂电材料业务。预计随着新能源车渗透率上升，负极材料头部企业出货量也会快速上市。
小结：发展新能源汽车已成全球主要经济体共识，更是我国从汽车大国迈向汽车强国的必由之路，展望年，国内新能源汽车将实现高增长，欧盟也有望继续翻倍增长。锂电池在新能源汽车领域已经大规模应用，产品不断进步。我国动力电池产业中优质公司已经是立足国内，并加速开拓海外市场，全产业链受益新能源汽车景气度上行。我们建议
本文编辑：佚名
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